Alex Fuste, Chief Economist Andbank
Si. Veo un cierto nerviosismo de los inversores ante el nuevo escenario de desinflación prolongada (o deflación. Llámenle como quieran)
No se preocupen. Entra dentro de los parámetros de la normalidad caer en el nerviosismo cuando estamos apunto de entrar (si no lo estamos ya) en un entorno económico desconocido.
Es por ello que me gustaría responder de forma clara a algunas de las preguntas clave que me han ido haciendo últimamente.
1.- ¿La deflación hunde la actividad económica?
La deflación significa caída en precios. Lejos del convencimiento popular, no tiene porque significar caída en actividad. En realidad, la actividad puede permanecer estable, expandirse o contraerse en entornos deflacionistas.
2.- ¿En qué caso estamos?
Por naturaleza, el capitalismo es deflacionista pero también expansionista (es lo que vimos en todo el siglo XIX con la revolución industrial y lo que hemos ido viendo en los últimos 20 años!) Así qué tranquilos.
No obstante, debo admitir que hay situaciones en las que la deflación fuerza a las empresas a recortar actividad (entonces deflación y expansión dejan de ir de la mano). ¿Cuándo pasa esto? Según las tesis de Wicksell (escuela de Estocolmo), cuando el margen cae por debajo del coste de capital. Hoy, claramente, este no es el caso en todo Occidente.
3.- ¿Por qué el mercado no está preocupado?
Fisher trabajó en la idea de la deflación bajo diferentes circunstancias. Concretamente, profundizó en la idea de la deflación en un entorno de endeudamiento masivo (cómodo el actual).
Según las conclusiones de Fisher, la combinación de (1) deflación, (2) endeudamiento masivo y (3) márgenes inferiores al coste del capital, nos llevan indefectiblemente a un círculo vicioso de deuda + crisis + deflación.
Claramente el mercado piensa hoy que NO estamos en esa combinación, y en mi humilde opinión, correctamente. Los márgenes no están por debajo del coste de capital (y eso seguirá así una vez hemos visto que Occidente recupera lentamente la normalidad sin que los costes financieros aumenten). Por otro lado, aunque el endeudamiento corporativo es elevado, se ha ido reduciendo de forma clara en los últimos dos años.
Creo que es por esta razón que el mercado no pone en precio el escenario del círculo vicioso (deuda+crisis+deflación). Y personalmente, tampoco apostaría por él. Siendo, en cambio, mas probable el escenario típico de deflacion con expansión.
4.- ¿La deflación puede llegar a ser buena? ¿Puede ser mala? En términos generales es buena para el consumidor y puede ser muy buena para productores poco endeudados y con una función de demanda elástica al precio (es lo que se conoce como un «deflacionary boom»). Por el contrario, puede llegar a ser mala para un productor si éste cumple dos premisas: (1) vende un producto inelástico al precio, por lo que no crece en volumen ante una caída del precio. (2) y si el productor está pagando en exceso por el capital, por lo que una caída en el margen puede resultar desastrosa.
En pocas palabras. Si el peor escenario para los mercados es «stagflation» (crisis + inflación), por lógica aplastante la «deflación con expansión» (mi escenario central) podría ser el mejor escenario para los mercados financieros en general («deflationary boom)». Obviamente, los mejor posicionados son los que hemos comentado (productores que venden bienes elásticos al precio, y con un bajo coste del capital en relación al margen).
Acostumbran a ser valores que operan en los países comprendidos en el grupo conocido como «volume monetizers» (que progresan normalmente en entornos de precios relajados pero volúmenes al alza) intrínsecamente ligados a los mercados desarrollados (muy intensivos en servicios, salud, finanzas, tech …)
Dicho esto, les deseo mucha suerte!
